资本资产定价模型-组合理论及股票定价

第七讲 资本资产定价模型-组合理论及股票定价（公司估值）

溢价发行
市场利率低于息票率

平价发行
市场利率等于息票率

折价发行
市场利率高于息票率

息票率是印制在债券票面上的固定利率

债券的收益率：市场的机会成本 — 投资金融资产要让渡的收益

回想生活中商品，服务的定价，通常按照成本，商品提供者需要的利润，包括了机会成本。

资产定价：按照 1 成本，2 机会成本。比如卖菜，进货需要成本 + 放弃其他工作，需要机会成本。

股权，债权：虚拟的东西，其实是买卖的是所有权，对应的是公司或其他实体。

资本资产 == 金融资产，比如股票、债券、期货等

资本资产定价 金融学处理，经济学不处理，金融定价都是基于对未来的预期，都是不确定的，随机变量，需要离散处理，

比如期权定价模型VS model，有很多数学的东西在里面。

CAPM 资本资产定价模型

基于宏观经济学的微观基础，跨期最优求解，不能仅仅基于当下条件，更要看到未来十年，怎样做。动态规划模型求解。

假设是理性人 — 根据约束偏好，使效用最大化。

比如未来十年的框架内，今年应该干什么，是创业还是工作？

组合理论解决收益最大。

具体过程：10万块，在n种资产中分配，分配比例让收益最大，风险最小，
风险最小化：量化指标，标准差，方差，波动率，越小越好；
约束条件：不能超过10万元，不能超过预算，不许卖空。允许借钱，可以加杠杆，预算增加，允许卖空，十种权重，求解方程组，n个资产配置的最优解。

最优解构成了有效边界，实现效益最大，风险最小。不同资产配置的权重，

无风险收益率：银行存款收益率，十年期国债收益率，
风险溢价：风险资产回报扣除无风险回报

CAPM下：Ri= Rf + 贝塔（Rm -Rf）

贝塔：风险系数

Rf：无风险收益率，近似银行存款收益率

Rm：市场(market)平均收益率，比如上证、沪深指数

（Rm -Rf）: 风险溢价

资产组合相关度越高，受到市场波动越大。

return：收益率，年初100块股票，年底增长到110，收益就是10
RM：市场收益率，
第I种资产收益率。

CAPM模型决定了股权资本收益
债券资本成本收益率

单因素模型、多因素模型

单因素扩展为多因素决定公司股权资产回报。

多因素模型，统计学里有一元和多元线性回归。多因素模型就是多元线性回归问题
期权定价模型（VS Model）不具体讲。

系统性风险：没有哪个公司能够逃避的风险
非系统性风险：和公司经营本身有关，和其他公司没有关系

组合理论：
持股超过30只以上，规避公司层面风险，或者对冲掉非系统性风险。

尽量避免发生系统性风险

在实际操作中受到巴菲特质疑，他恪守他的能力圈，通过深入研究，达到更高的判断率，而不是买很多公司股票。让有效的公司达到更高的收益。

但是对于组合理论，不需要深入研究某个公司，通过把资金分配在很多公司上来对冲。广泛应用 — 基金经理

如何给股票定价、公司估值等（实用性）

相对法：参考别人，归纳思路。

绝对法：只看自己，不管别人。演绎思路，去看公司本身值多少钱，不是参考同行业，竞争对手。从根本上看公司多少钱。

商业主体根本是为了赚钱，因此当一个公司越赚钱，价值越高。

绝对定价法例子：

包子铺未来五年每年净利润是100万，包子铺至少要给500万才能买下来。别人出500多万，我肯定立刻卖掉（放到市场上愿意卖的人就多），买家出价低于500万，我就不愿卖。导致市场均衡价格变成了500万。

但钱是有机会成本的，今年的100万，和五年后的100万不同，因此会有利息，比如今年100万，五年后为

100*(1+r)^5，而五年后的100万，在今年来是 100/(1+r)^5。

实物中，评估 股权资本的价值，一般用现金流来当作净利润，折现

自由现金流 free cash flow：扣除资本成本。

股票定价的绝对法：现金流折现模型(DCF model)

A discounted cash flow model (“DCF model”) is a type of financial model that values a company by forecasting its’ cash flows and discounting the cash flows to arrive at a current, present value.

$$ Present Value_{t=0}=\frac{Cash flow_{t=1}}{(1+r)^{t=1}}$$

$$Value_{t=0}= \sum_{t=1}^{t=n}\frac{Cash flow_t}{(1+r)^t} $$

注：如果算公司价值，则包括股权+债券资本，算成本用wacc

债券有到期日，股权没有到期日。

作业：DCF方法计算茅台估值

$$p=\sum_{t=1}^{5}\frac{FCF_t}{(1+R)^t}+\frac{FCF_6}{(R-g)*(1+R)^5}$$

公式：两部分构成，前后相加，1-5年价值+ 第六年到无穷期的价值，t代表时间，R算加权平均资本：股债权重 * 每部分成本，作为折现率，第六年到无穷期，的价值

第六年到无穷年的价值：通过数列级数求和方法求值。分母是R-g (g表示glows 增长)：分子是第六年自由现金流。就是第六年到无穷年的价值，分母多了1+R 的5次方，折现到现在。

绝对定价：对未来的预测，与对折现率的确定

相对法：核心 — 找同行业的参考系

比如卖玩具，隔壁老王也卖5元，我和他的东西差不多，我也卖5元，比他好一点卖6块，差点卖4块。

比较的指标，收入百分比去比较利润率，总是小于1，

看股票是否贵，有个通行指标：股价除以每股盈利 或者 市值除以净利润。市场给了公司多少倍的估值。每年100万净利润，估值就是100万*10倍，就是公司价值1000万。

或老王的包子铺没那么好，每年也100万净利润，但市场给了8倍估值，则公司价值就是 100 * 8 = 800万

相对法最核心的就是找到可比的公司，看PE（Price比Earnings）倍数，看看别人公司估值，看看老王的公司多少钱。

茅台到了30多的PE倍数了，因为市场没有新的钱，大家都会去抢好公司的股票，买的人多了，就有人愿意用更高价格买入。茅台假设合理PE是20倍，考虑历史，同行业，目前是30，我认为高估的（高50%），就不会去买，所以可以去做空他（中国不允许）

怎么确定倍数？？

看历史（垂直）、看同行（平行）、看市场（结构化因素，正常市场、牛市（估值高）、熊市（估值低））

基本都是拍脑袋，基于自己理解

漂亮股指一部分股票，市值大，公司效益好，预期业绩稳定，大家都抱团取暖，扎堆追捧，都去买，小集合下是一个牛市。

相对估价法：根据别人，根据市场，
绝对估价法：看自己。

两种方法都会用，两者相互验证，决定公司估值范围。因为有不同的情况，最后是一个范围。